前言：前幾篇文章(zhāng)我們介紹了價值理(lǐ)論的(de)三個階段——勞動價值論、邊際效用價值論及均衡價值論，很多讀者會疑惑這些理(lǐ)論上的(de)探讨對現實的(de)投資有什麽意義？本期就價值分析的(de)現實意義做(zuò)一(yī)些簡單介紹，如(rú)果讀者感興趣我們可(kě)以後面展開讨論。
一(yī)、勞動價值論
勞動價值論是人類第一(yī)次對價值的(de)定義及度量進行系統研究的(de)成果，該理(lǐ)論的(de)名句——“價值是凝結在商品中的(de)無差别的(de)人類勞動”深刻揭示了商品價值的(de)來源及價值的(de)度量，雖然很多人認為(wèi)勞動價值論已經過時或者認為(wèi)勞動價值論是為(wèi)某些政治理(lǐ)論做(zuò)的(de)墊腳石，但如(rú)果理(lǐ)解并應用這個理(lǐ)論對一(yī)個交易品種或上市公司的(de)估值，還是具有很強的(de)指導意義。
我們先來看股票(piào)投資很著名的(de)價值投資護城河理(lǐ)論。價值投資選股的(de)核心邏輯就是護城河，護城河最早由巴菲特提出，他認為(wèi)一(yī)家優秀的(de)公司必須有一(yī)條堅固持久的(de) " 護城河 "，它能保護公司高(gāo)的(de)利潤回報不被競争對手所侵蝕。具體什麽是護城河，各有各的(de)說辭，有人說壟斷就是護城河，有人說差異化才是護城河，晨星公司甚至做(zuò)了一(yī)個護城河五維度量——無形資産、成本優勢、轉換成本、網絡效應、有效規模。但無論簡單還是複雜的(de)表述，護城河無疑是保護公司價值之“河”，理(lǐ)論上沒有不可(kě)複制的(de)企業，僅僅是時間和(hé)人力物力的(de)投入，複制成本包括時間和(hé)人力物力即重置成本即為(wèi)護城河，按照勞動價值論的(de)核心觀點，價值來源于勞動而且是無差别的(de)人類勞動，因此以無差别勞動時間來度量重置成本則可(kě)以得出護城河的(de)“寬度”。
二、邊際效用價值論
邊際效用是經濟學(xué)一(yī)個很重要的(de)定義，邊際效用價值論确實把價值的(de)定量化推進了一(yī)大步，但是效用的(de)本質是一(yī)種心理(lǐ)感受，因此效用對個體的(de)差異千差萬别，而個體對效用的(de)偏差會帶來對同樣事物價值判斷的(de)迥異。
基于不同個體價值判斷的(de)差異産生了并購套利的(de)機會。并購套利簡單來說，就是當一(yī)家公司提出要收購另一(yī)家公司時，或管理(lǐ)層收購自(zì)家公司時，收購價會高(gāo)于市價，這時買進被收購公司的(de)股票(piào)，當并購完成時就能賺取價差。巴菲特早期也做(zuò)了很多并購套利，且是他三種主要投資方式的(de)其中一(yī)種，他在 1988 和(hé) 1989 給股東的(de)信中也分享過并購套利的(de)原則與案例。
國內(nèi)學(xué)者從不同的(de)視(shì)角對并購溢價做(zuò)了大量的(de)研究分析。于佳禾等（2014）從控制權性質的(de)角度進行了分析，關于國有控制人與并購溢價關系，一(yī)個基本判斷是其溢價低(dī)于民營。于成永等（2015）實證研究發現，無論是并購交易溢價還是評估溢價，都受到了控制權性質、制衡度以及高(gāo)管持股比的(de)顯著影響。向顯湖等（2014）認為(wèi)，現行會計準則的(de)固有局限使得除知識産權資産外的(de)其他無形資産均難以在公司報表中得到價值呈現，從而形成大量表外資産，這也正是并購中普遍存在的(de)資産評估溢價的(de)本質。李彬（2015）通過研究輕資産行業中文化企業并購市場的(de)“超高(gāo)溢價”現象，發現表外資産在并購中的(de)機會性确認是其高(gāo)并購溢價的(de)重要誘因，收益法進一(yī)步擡升了溢價水平。
無論學(xué)者何種研究，毋庸置疑，并購方通常都不是純粹的(de)财務投資者，大多數為(wèi)戰略投資人或內(nèi)部知情人，對這些并購者來說，并購效用主要體現在戰略價值之上，如(rú)協同效應、消滅競争對手、供應鏈整合、知識産權甚至跨市場套利等等，因此他們對企業價值的(de)判斷不僅僅基于股票(piào)的(de)市場價格，這就是不同效用産生的(de)價值認知偏離(lí)。
雖然一(yī)些并購套利涉及內(nèi)幕交易，并購套利策略但大部分隻是利用專業投資技能來對并購發生的(de)可(kě)能性及條欲進行分析進而獲利，尤其是站在戰略投資人的(de)角度來分析并購效用是成功的(de)關鍵。筆(bǐ)者曾經在前幾年(nián)對美國上市的(de)RDA、奇虎360以及香港上市的(de)博納影業等标的(de)成功地(dì)運用并購套利斬獲頗豐，讀者感興趣有時間可(kě)以專題分享。
三、均衡價值論
一(yī)切經濟行為(wèi)都是貨币行為(wèi)，一(yī)切經濟領域的(de)博弈都是價格博弈。均衡價值論解釋了均衡價值（價格）的(de)形成機制，根據這個理(lǐ)論，很多市場參與者根據市場價格與均衡價格偏離(lí)進行無風險套利操作，即當某種資産在同一(yī)市場或不同市場擁有兩個價格的(de)情況下，以較低(dī)的(de)價格買進，較高(gāo)的(de)價格賣出，從而獲取無風險收益。
說到無風險套利，一(yī)定要介紹一(yī)下套利定價理(lǐ)論（APT理(lǐ)論），它與現代資産組合理(lǐ)論、資本資産定價模型、期權定價模型等一(yī)起構成了現代金融學(xué)的(de)理(lǐ)論基礎。套利定價理(lǐ)論認為(wèi)，套利行為(wèi)是現代有效市場形成的(de)一(yī)個決定因素，如(rú)果市場未達到均衡狀态的(de)話，市場上就肯定會存在套利機會，套利這個詞理(lǐ)論上就包括無風險的(de)含義。
典型無風險套利包括跨市場套利、期現套利以及ETF套利等等。以跨市場套利為(wèi)例，如(rú)果同一(yī)時間黃金在兩個不同的(de)市場價格差異較大，這時黃金市場就是不均衡的(de)，就會有人在價格低(dī)的(de)市場買入，同時到價格高(gāo)的(de)市場賣出，從中賺取價格差，這種利用同一(yī)種或者相似的(de)投資标的(de)的(de)不同價格來獲取無風險收益的(de)行為(wèi)就是套利，這樣的(de)套利行為(wèi)會慢慢讓兩個市場的(de)黃金價差減少直至達到均衡狀态。在虛拟貨币市場有大量的(de)投資者進行跨市場套利，俗稱“搬磚”，利用同樣的(de)原理(lǐ)博取無風險套利機會。
在資本市場中的(de)動态均衡過程與上述的(de)例子(zǐ)類似，隻要資本市場出現上述例子(zǐ)中那樣的(de)實際投資為(wèi)零、系統性風險為(wèi)零且盈利為(wèi)正的(de)投資或組合投資機會，投資者就能夠進行套利交易，這些套利交易的(de)進行能讓标的(de)價格回歸合理(lǐ)區間，使市場重新歸于均衡。
在實際的(de)操作中，套利的(de)收益與資本市場的(de)成熟程度、交易速度、交易費用等因素息息相關。一(yī)般情況下，随着資本市場的(de)完善，出現不均衡的(de)概率逐漸變小，所以越成熟的(de)資本市場，套利的(de)機會和(hé)套利的(de)空間越有限，套利的(de)收益也會越來越低(dī)；同時，套利這樣無風險的(de)獲利機會讓不少人趨之若鹜，套利的(de)機會往往是稍縱即逝，所以擁有越高(gāo)的(de)交易速度就更可(kě)能擁有更高(gāo)的(de)套利收益；最後，交易費用意味着成本，成本越低(dī)收益自(zì)然越高(gāo)。
綜上所述，勞動價值論從成本角度、邊際效用論從需求角度、均衡價值論從博弈角度分别對價值進行了考量，三位一(yī)體的(de)價值分析對我們的(de)投資行為(wèi)及理(lǐ)念起到了重要的(de)奠基及指導作用。
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